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国信证券短融及中票研究供需面及市场面的短

发布时间:2020-07-31 14:30:20
国信证券:短融及中票研究 供需面及市场面的短融利差模型

2010-06-21 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

供需面及市场面的短融利差模型1.概述从供需面看,市场参与者的供给以及需求决定了债券市场收益率以及收益率的走势;从市场面看,短融的信用利差与央票收益率水平之间存在着一定的内生关系。因此,我们将分别利用供需面变量以及市场面变量对短融信用利差进行建模,并将上述两类模型的优点进行整合,终得到我们的供需-市场模型。


2.供需模型供需面模型是通过对债券供给以及资金供给(债券需求)等变量的挖掘,得到短融信用利差的估计值。在模型中,我们主要使用债券供给量和市场潜在资金这两组变量,其中:债券供给变量包含短融发行量和其余银行间市场债券发行量;市场潜在资金由存贷款和OMO净投放量等变量经过处理后得到(详请见正文)。


此外,我们在模型中加入单一的季节变量以便更好地捕捉短融信用利差中的季节性现象。


3.市场模型由于短融期限短、债项评级较高,因此其所面临的信用风险相对较小;同时,由于短融流动性好,因此被更多的投资者作为流动性调节工具使用,即在头寸充裕时买入并在流动性紧张时卖出。鉴于以上两点原因,短融受信用风险的影响相对较小,受市场资金面的影响相对较大。央票收益率水平与市场资金面状况间存在同步相关性,即资金面趋紧时,央票收益率上行,资金面放松时,央票收益率回落。因此,在市场面模型中,我们将央票收益率作为市场资金面的代理变量。


4.市场模型由于短融期限短、债项评级较高,因此其所面临的信用风险相对较小;同时,由于短融流动性好,因此被更多的投资者作为流动性调节工具使用,即在头寸充裕时买入并在流动性紧张时卖出。鉴于以上两点原因,短融受信用风险的影响相对较小,受市场资金面的影响相对较大。央票收益率水平与市场资金面状况间存在同步相关性,即资金面趋紧时,央票收益率上行,资金面放松时,央票收益率回落。因此,在市场面模型中,我们将央票收益率作为市场资金面的代理变量。


5.低等级短融模型上文的研究对象一直为AAA级短期融资券,本部分我们将供需及市场模型应用于AA级低等级短融。值得注意的是,低等级短融受江铜信用危机影响较为明显,其在2008年四季度至2009年一季度前期出现系统性的收益率扩大。因为江铜信用事件是为偶发事件,不具有代表性。因此,我们将2008年10月至2009年2月数据从研究窗口内剔出。同时,由于我们剔除了08年末-09年初的数据,致使有效观测值减少,为了避免多重共线性等不良状况出现,我们将原模型中的季节变量舍弃。,我们将供需面以及市场面模型的结果进行整合,得到我们对AA级利差的样本内预测值。结果显示,阶段1模型的预测能力较强;但由于阶段2的观测值较少,导致模型预测误差明显上升。我们认为,随着时间的推移,阶段2中可获得的数据将不断增多,阶段2模型的预测精度可以在很大幅度上得到提高。我们将模型预测误差频度进行统计,发现模型误差约为50bp,但是大多数误差值处于[-12bp,14bp]区间,基本符合实际预测的需要。


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